近期市场呈现出明显的炒小、炒妖、炒新特征，AI硬件领域的机构持仓占比持续下滑。从市场风格来看，微盘股和红利类资产的年内涨幅已追平高景气指数。

若单独观察7月下旬以来的表现，微盘指数涨幅已突破30%，显著超越其他主流指数，这直观反映出市场资金逻辑的转变：避开机构重仓股，转而追逐题材炒作。

在市场成交量维持在2万亿左右的情况下，量化交易和游资成为主导力量，程序化交易的贡献度持续攀升，中小盘和高换手风格因此受到显著影响。

本文将以光电领域的“体检仪”VNA（矢量网络分析仪）和示波器这两个热门细分赛道为案例，深入剖析AI硬科技投资背后的资金逻辑变化，并分享一些前瞻性观点。

9月23日，VNA概念突然成为市场焦点，优利德、普源精电均以20%涨幅封板，电科思仪、创远信科涨幅超过10%，鼎阳科技自9月16日启动以来累计涨幅接近70%；9月24日，电科思仪在5天内实现第二次涨停，再涨20%，并创下上市以来新高。

这一过去相对冷门的电子测量细分领域，正迎来资金重新定价。

然而，涨势迅猛，更需细致拆解其产业逻辑。

VNA和示波器真正值得关注的核心，并非简单的“AI概念”，而是AI基础设施正将高速互联带入一个新的测试周期。

过去800G时代，主要解决“能否运行”的问题；到了1.6T、3.2T时代，核心挑战转变为“在量产条件下能否稳定运行、良率能否达标”。这将从根本上改变测试设备的价值量。

VNA为何突然成为焦点？

VNA，即矢量网络分析仪，其核心功能是测量S参数，用以观察器件的幅度、相位、阻抗、插损、回损和群时延等特性。

在高速场景中，真正的难点并非“信号是否存在”，而是信号在经过PCB、连接器、线缆、封装后，是否会产生反射、损耗和串扰。

华泰证券9月22日的最新观点明确指出：随着数据中心从800G向1.6T演进，高速连接器、线缆和高端PCB对信号完整性及良率控制的要求日益提高，测试将向更高频率、更多端口和自动化方向发展，VNA领域存在量价齐升的潜力。

而更为关键的是速率升级。

Keysight目前已围绕112Gbps、224Gbps和448Gbps建立测试体系，分别对应800G、1.6T以及向3.2T演进的数据中心网络；Anritsu在今年OFC展会上也已通过VNA验证了224Gbps，并向448Gbps扩展的驱动器，对应下一代1.6T、3.2T光模块架构。

这里有一个容易被忽视的变化：测试标准正从抽检转向全检。

当高速PCB和连接器从抽检过渡到更高比例甚至全检后，测试次数、通道数和自动化程度均会提升。华泰产业链调研显示，部分高端VNA的交付周期已显著延长，这为国产厂商提供了替代窗口。

因此，VNA的逻辑并非“市场突然产生新需求”，而是同一块AI基础设施，每升级一代，测试难度和价值量便随之提升一个台阶。

示波器则是另一半故事

许多人会将VNA与示波器混为一谈。它们都从事高速测试，但解决的问题不同。

VNA更侧重于器件、通道和网络特性的参数表征；而示波器则更贴近真实波形，观察真实信号在时间域内的变化。在PAM4、224Gbps甚至448Gbps时代，抖动、眼图、噪声、码间串扰、均衡效果等，都需要示波器及相关分析工具的参与。

全球示波器市场预计在2026年达到约28.6亿美元，到2034年有望增长至51.5亿美元，整体年复合增长率约为7.6%。

这个总市场当然不全是AI带来的增量，但高带宽、光采样等高端产品的结构性机会值得单独关注。

Keysight最新财季的通信解决方案业务收入为13.45亿美元，同比增长43%；公司已推出面向1.6T光模块生产测试的224Gbps光采样示波器，支持最高120GBd时钟恢复。

这表明，AI并非将示波器变成一个全新行业，而是将高端测试产品的景气度推向了更高水平。

真正的空间，不能只看“VNA全球市场有多大”

这是当前最需要冷静看待的一点。不同机构对全球VNA市场的统计口径差异很大，成熟市场的自然增长并不高。

因此，市场流传的“高阶PCB全检后VNA市场可达百亿元”的说法，更适合视为产业链情景测算，不能直接等同于全球VNA现有市场规模。

例如，海外三大行（高盛、摩根士丹利、摩根大通）对Keysight的共识是，其订单增速（+56%）大幅领先收入增速，AI有线测试成为第一增长引擎，订单积压支撑下一年度业绩。这与国内券商“测试仪器量价齐升+供需缺口”的判断形成跨市场互证。是德科技67GHz以上网分交付周期超一年（东吴产业链调研数据），这直接构成了国产高端VNA替代的时间窗口。

VNA未来的空间，真正源于三个变量：频率升级、端口数增加，以及测试从研发验证走向生产测试。

目前，国内高端PCB、连接器、线缆等领域仍由海外仪器厂商占据较强优势。电科思仪在今年9月的调研中披露，其微波/毫米波测量技术已达到国际先进水平，部分细分领域甚至处于国际领先地位；其新一代VNA频率已推进至120GHz，并正在开发高速PCB自动测试系统。

鼎阳科技则持续提升VNA频率和示波器产品能力，最新发布的SDS6000B系列示波器最高达4GHz、20GSa/s，并同步推出16GHz和20GHz差分有源探头。

这才是国产公司的核心机会：并非简单替代普通仪器，而是在AI高速互联升级中争夺高端有效产能。

股价已涨一轮，后续空间如何？

产业空间与交易节奏需要分开看待：

产业空间依然存在。因为224G并非终点，448G已进入pathfinding阶段，Keysight已将3.2T相关测试体系纳入产品路线图。只要SerDes持续提速，PCB、连接器、铜缆、封装、光模块都需要更严格的信号完整性测试。

但股票炒作并不完全与产业链同步：

9月23日，鼎阳科技较9月16日已累计上涨近70%；9月24日，电科思仪再涨20%。这意味着市场已开始交易“高端测试国产替代”这一预期。

后续行情真正需要验证的已非一篇研报，而是几个硬性信号：67GHz、110GHz、120GHz高端型号能否持续出货；头部PCB、连接器和光通信客户能否进入量产验证；高端产品收入占比能否提升；订单能否从研发客户向生产线扩散。

尤其要警惕一个误区：优利德已公开披露，目前VNA产品收入占主营业务收入不足1%，对近期业绩影响有限。概念的纯度和业绩贡献并非同一回事。

更应关注的是“VNA+示波器”背后的测试通胀

未来高速互联并非只增加一台VNA。

完整的测试链条还包括示波器、BERT、误码仪、光采样、信号发生器、探头，以及后续的自动化测试软件。

AI产业进入当前阶段后，测试的重要性反而在上升。原因很简单：一块高价值GPU、一颗高速ASIC、一只1.6T光模块、一块高阶PCB，其返工和报废成本都在提高，系统厂商对测试误差的容忍度自然下降。

因此，测试环节的价值不仅来自设备数量增加，更来自“每个产品需要测得更深、更快、更准”。

AI的第二阶段，正催生几种新的“通胀”：PCB材料规格通胀、散热材料价值量通胀，以及测试复杂度通胀。

投研应跟随产品代际，而非追逐概念

从短线来看，VNA已从“预期差”阶段进入“预期交易”阶段。此时再追涨最热的股票，实际上是在为产业逻辑支付更高的价格。

中线更适合关注“产品代际+订单+客户”这三件事。

VNA需看67GHz、110GHz、120GHz的高端型号；示波器需看224Gbps、1.6T及以上测试能力；然后关注高端产品收入能否真正转化为业绩。

再向外延伸，值得持续观察的是一整条测试链：探针卡、BERT/高速示波器、先进封装检测、高速连接器、测试接口板，以及CPO量产测试。

因为真正值得做中线研究的，不是今天谁最热，而是哪一个环节会随着下一代AI基础设施升级，从“可选测试”变成“生产刚需”。

VNA自上周起已被市场发现，而真正值得关注的预期差，反而可能在其被看见之后，沿着这条测试链继续向下挖掘。

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